条件化资产定价模型在中国A股市场的应用——房地产与人力资本在定价中的角色

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静态的CAPM模型在美国市场早已被实证检验揭示不能很好的对股票市场的风险收益特征做出较为准确的描述;相继发展出的基于消费的CAPM(CCAPM)尽管具有理论上的优势，但是实证结果也并不理想。近年来理论界发展起来的条件化资产定价模型在理论与实证上均有很好的表现。条件化因子zt能够描述证券市场中风险溢酬时变的普遍特征，并在模型中条件的决定投资组合的预期收益率。
　　寻找一个理想的条件化因子一直是学界所探讨的问题。本文指出，家庭住房资产与人力资本通常是一个家庭中最重要的两项资产，因此他们之间的动态比例关系能够作为条件化因子进入到资产定价模型中。这一比例关系被定义为住房抵押率，会改变社会中风险分担的情况，因而条件地影响投资组合预期收益率。本文首先利用宏观数据构造了中国的住房抵押比时间序列，然后采集了中国A股市场2002年第一季度到2012年第四季度的数据，通过构造按市值和P/B比分的25个投资组合，按照标准的Fama-MacBeth两阶段检验法实证检验了CAPM、消费CAPM、住房CAPM以及他们的条件化模型在中国的适用情况。主要发现有以下几点:
　　第一，CAPM在中国股票市场是适用的，并不存在美国的情况;并且消费CAPM与住房CAPM在横截面的表现并不比CAPM更好，甚至弱于CAPM。第二，以住房抵押率为条件化因子的条件化资产模型，均较大幅度地提高了原有模型在横截面的拟合程度，并且平均定价误差也明显小于非条件化的模型，可以说住房抵押率这一条件化因子在中国也是很成功的;第三，尽管条件化模型在中国是适用的，但是住房抵押效应在中国的情况与美国的情况表现并不一致，在美国，住房抵押率升高时市场风险溢酬降低，预期收益率也降低;但是在中国，住房抵押率升高时风险溢酬反而升高，预期收益率也升高。这表明，在中国住房资产升高时反而是风险更高的一种状态，但是在美国住房资产的升高降低了居民的风险。为什么在中国会出现这一相反的情况可能是因为中国制度上的原因，比如尚未市场化的利率、政府对于房地产的干预过于频繁等等。具体原因还需要进一步深入研究。

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作者
邱辰;
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作者单位

复旦大学;

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授予单位复旦大学;
学科财务管理
授予学位硕士
导师姓名马成虎;
年度 2014
页码
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原文格式 PDF
正文语种中文
中图分类 F832.51;
关键词
股票市场; 资产定价; 房地产市场; 人力资本;

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